Galapagos: fundos imobiliários já precificam Selic e alguns estão bem descontados
Não é segredo para ninguém que os fundos imobiliários têm sofrido neste ano, com um cenário de inflação em disparada e taxa de juros em alta. Mas economia e a indústria imobiliária são cíclicas. É nisso que a Galapagos se apega, enxergando uma recuperação robusta no médio e longo prazos.
A Galapagos estruturou sua área de fundos imobiliários no meio do caos, logo após a chegada da pandemia no Brasil. Hoje, a ideia de que existem muitas oportunidades no mercado são exploradas por meio dos fundos GCFF11, um fundo de fundos (FoF), e o GCRI11, de papel.
A casa, além disso, registrou a abertura do primeiro Fiagro no Brasil, neste mês. A nova ferramenta deve destravar valor para os produtores rurais, segundo Felipe Solzki, sócio e gestor da asset.
Ex-BTG, Solzki foi chamado para a Galapagos justamente para preparar o terreno da casa frente ao desenvolvimento do mercado imobiliário e do agronegócio no País. “No curto prazo, haverá volatilidade, mas as perspectivas a partir daí são boas”, diz.
Confira os principais trechos da entrevista do Suno Notícias com o gestor.
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Conte um pouco da estruturação dos fundos imobiliários na Galapagos
A ideia era começarmos a estruturar esta área na casa com um fundo de CRI. Mas, em função dos impactos da pandemia, o mercado fechou totalmente para novas emissões. Emitir as cotas a preço de patrimônio, sem considerar os custos de emissão, estava fora de cogitação.
Então mudamos a estratégia e começamos com um FoF. Queríamos captar os ganhos de capital com oportunidades que estavam muito claras. No mercado secundário, muita coisa estava distorcida do valor correto.
Mas não conseguimos acompanhar o movimento de retomada. Em março do ano passado, o IFIX caiu mais de 15%, o que foi recuperado em abril e maio. Começamos a operar em 4 de junho. Desde então, o índice está negativo, mas o nosso FoF conseguiu ter um bom desempenho, proporcionando a segunda emissão.
Nosso FoF tem uma característica diferente, justamente por ter um patrimônio líquido pequeno, de cerca de R$ 30 milhões. A gente consegue girar o patrimônio de forma muito veloz, diferentemente do que os grandes FoFs fazem.
Em paralelo criamos nosso CRI, GCRI11, buscando alternativas para atingir o objetivo inicial. Estruturamos a carteira ao longo do segundo semestre passado, e chegamos em dezembro com a proposta pronta para a oferta 476. Foi a oferta mais barata da história, com custo de R$ 0,17 por cota.
Em abril, o fundo começou a ser negociado no mercado secundário. Em junho, fizemos uma oferta exclusiva para cotistas. Do início até agora, saímos de 75 investidores para 880 no mês passado. Devemos bater a marca de 1.000 cotistas em breve.
Qual é o cenário que a casa tem em meio às tensões políticas e risco fiscal?
A principal variável de todo o contexto em que vivemos é o patamar da taxa de juros, negativamente correlacionada com os fundos imobiliários.
Se formos avaliar o efeito de todo o imbróglio político, da inflação acima das expectativas, não tem como não esperarmos uma Selic mais alta. Mas, independentemente de quando ou quanto irá subir, a principal dúvida é o patamar máximo da taxa e o que acontecerá depois disso.
Esse patamar está totalmente precificado, mas algumas casas já estão falando em algo maior. No curto prazo, haverá volatilidade e incertezas caso a Selic se aproxime dos dois dígitos.
Então o que vocês imaginam para o IFIX?
Neste cenário, eu costumo olhar o IFIX em partes. Hoje, o índice é 40% voltado para CRIs, 10% para FoFs e 50% em fundos de tijolo.
Os fundos de papel tendem a performar bem durante os períodos de inflação em alta, repassando os rendimentos mês a mês. Eles também podem ser indexados ao CDI, acompanhando a alta da Selic. Mesmo assim, alguns fundos desta categoria têm caído, o que gera oportunidades. Então, eu vejo que metade do IFIX deve ir bem neste cenário, na nossa visão.
Do outro lado, os fundos de tijolo, sim, sofrem mais com a inflação em alta, pois não conseguem passar os custos de forma imediata. Além disso, a taxa de juros passa a competir com quanto esses fundos pagam em dividendos.
Fundos de logística que distribuíam 6% ao ano com a Selic em 2% era um cenário perfeito. Eles têm capacidade de manter seus inquilinos, mas não vão passar de 6% mais inflação ao longo do tempo. Agora, com a taxa de juros a 6,25%, não tem como esses fundos não corrigirem e caírem.
É natural que esse processo ocorra no curto prazo. Contudo, recorrentemente ocorrem distorções em relação ao fundamento imobiliário. No segmento de lajes corporativas, hoje existem papéis extremamente descontados a seu patrimônio. Começam a aparecer leques de oportunidades no dia a dia.
No longo prazo, levando em consideração o fundamento imobiliário dos ativos e o ciclo histórico da indústria, quando uma escassez de oferta começa a levantar o preço dos ativos e o inverso em seguida, acreditamos que no longo prazo haverá uma retomada forte.
Isso, independentemente do nível da taxa de juros. Os ativos podem continuar sofrendo por algum período, o que aumenta ainda mais a chance de upside no momento de retomada.
Em nosso FoF, fizemos uma migração dos fundos de tijolo para CRI, mas isso está mais ligado à nossa característica de ter agilidade nas posições. Podemos perder um pouco da retomada dos fundos de tijolo, mas procuramos ser mais defensivos, não sei se iremos acertar.
No caso dos CRIs, eles são bons para a proteção para a inflação. Como a inflação já está entre nós, eles continuam sendo promissores?
Mesmo que a inflação nos próximos 12 meses não seja de 10%, mas a partir de hoje seja de 5%, por exemplo, teremos fundos de CRI diversos, que pagam de IPCA +5% até IPCA +12%, com oportunidades bem espalhadas.
Esses fundos que pagam inflação + 5% estão descontados, pois muita gente foi para os fundos que pagam mais, ficando com deságio em relação ao patrimônio.
Por outro lado, os fundos de IPCA + 12%, mais arriscados, estão sendo negociados com ágio. Quando a inflação ficar mais comportada, naturalmente esses papéis vão corrigir de preço.
Mas, sim, existem muitas oportunidades no mercado após esse desequilíbrio.
Estamos falando de fundos que, independentemente do nível da inflação daqui para frente, estão protegidos. Então é necessário olhar caso a caso, pois existem oportunidades com papéis atrelados ao CDI, também.
Com o desenvolvimento do mercado e atenção ao ciclo imobiliário, como vocês acreditam que os investidores devem se portar durante essas incertezas?
A indústria de fundos imobiliários mudou muito desde a última crise, entre 2013 e 2017. Naquela época, muitos fundos atolaram imóveis dentro de FIIs com rendas garantidas de dois a três anos. Os ativos não estavam alugados, mas eles apostaram que encontrariam inquilinos à frente.
Passada a crise, muitos fundos tinham vacâncias altíssimas. Um exemplo é Tower Bridge, que já deixou de existir, após ser comprado pelo Safra. Ele foi um desastre em termos de valor patrimonial, e contribuía muito para o IFIX, pesando sobre o índice.
Algum problema parecido pode ocorrer agora? Sim. Alguns fundos têm renda garantida, mas na média o mercado evoluiu bastante, são momentos diferentes.
Outro ponto a ser considerado é que a Selic chegou a 14,25% durante aquela recessão econômica, algo inimaginável ainda hoje. Mas, se voltarmos a esse patamar, não tem para onde correr, haverá uma queda brusca.
Se chegarmos no final do ciclo imobiliário no fim do ano que vem, com a expectativa de Selic a 8,5%, com a percepção de que a inflação será controlada e sem crescimento econômico, voltará a se falar em redução da taxa de juros, voltam a olhar para os fundos imobiliários.
Olhando a preços atuais, com base no que o mercado tem precificando e a antecipação disso, acreditamos que os ativos podem, sim, ter uma recuperação à vista. Talvez não até o fim deste ano, mas ano que vem certamente, quando a preocupação com a economia se sobrepor à inflação novamente.
Mas, vale dizer que, pelo histórico da economia brasileira e do comportamento do Banco Central, quando ambas as questões estiverem urgentes, a preferência sempre será por acomodar a inflação.
O símbolo da expansão do mercado é a criação do Fiagro. Fale sobre o ativo que vocês montaram e o que pensam sobre a classe de ativo.
Realizamos e já encerramos uma oferta 476 de forma bem rápida para sermos os pioneiros do Fiagro no Brasil. É um fundo de CRA, tema que também temos expertise aqui na casa, tanto para originação como estruturação.
É um fundo que deve ter um perfil parecido com o que temos de CRI, com operações estruturadas que oferecem taxas acima dos concorrentes de mercado. Em termos de risco e garantia, não serão inquilinos triple A, mas serão empresas com estruturas robustas.
Nos últimos anos, o mercado começou a demandar uma migração no segmento de recebíveis. Antes, o que chegava para o varejo era apenas CRIs com bom rating e 100% do CDI. O avanço dos FIIs trouxe operações estruturadas, profissionalizando os ativos, trazendo o mercado para mais perto.
Com os recebíveis do agronegócio (CRA) deve acontecer um pouco do mesmo movimento. Hoje, o mercado ainda está muito concentrado nos incentivos governamentais a bancos, ou seja, pontes de funding de curtíssimo prazo.
Os produtores nunca tiveram uma solução de longo prazo e estruturada no mercado de capitais – e que deveria ser o papel dele.
Portanto, o mercado tende a ter essa evolução com a criação do Fiagro. Eu vejo que os CRAs devem abocanhar boa parte dos ativos ligados à terra na nova ferramenta, por exemplo. As perspectivas são muito boas.
Muito se fala sobre as emissões 400 e 476, com base nas instruções da CVM. O que vocês pensam a respeito?
Na 476, há algumas vantagens para os emissores, como a inexistência da necessidade de criar um prospecto e não precisar ter informações públicas. Neste caso, como são para 50 a 75 investidores, a oferta sai muito bem direcionada, pois o gestor já deve ter contato com os investidores, não precisando de um intermediador.
Já na 400, ainda existem poucas casas com capacidade de colocação grande no mercado de fundos imobiliários e Fiagro. É necessário pagar um prêmio para o assessoramento deste processo. Em si, ela já é uma oferta mais cara.
Agora, esses custos ficaram ainda mais relevantes. Um fundo que pagava 6% ao ano, com a Selic a 2%, emitia taxas que ainda valiam a pena. Isso mudou com a taxa de juros mais alta, sendo ainda menos atrativo.
Ponderando isso, aqui na Galapagos abrimos o primeiro Fiagro do Brasil com uma 476, mas sempre estamos atentos às oportunidades.
